财中社1月15日电光大证券最新发布的电解铝行业系列报告之二指出，2024年氧化铝价格居高不下，其供应瓶颈主要源于铝土矿资源的紧张。尽管该年度11月份国内氧化铝的平均价格达到了5515.76元/吨的年内新高，但行业的整体开工率并未突破2019年2月所创下的高点，这明确指向了矿端资源的瓶颈问题。山西、河南两地推出的相关政策对铝土矿的供应造成了一定程度的影响，数据显示，2024年1月至10月，中国铝土矿的总产量为4802.28万吨，与去年同期相比下滑了14.39%。此外，受9月至10月传统雨季的影响，几内亚的部分铝土矿发运量也受到了波及，导致2024年9月和10月的几内亚铝土矿进口量分别为667.9万吨和759.3万吨，与年内8月份的高点相比，分别下降了39%和30.7%。中国已连续8个月转变为氧化铝的净出口国，这一趋势表明，海外氧化铝市场同样面临着供应短缺的问题。

展望2025年，海外铝土矿及国内氧化铝的新增供应有望对国内氧化铝价格带来一定的缓和作用。根据2025年1月3日的商品价格计算，沿海地区使用几内亚进口铝土矿生产氧化铝的成本预计为3683元/吨，这一数值低于河南和山西等内陆地区使用国产铝土矿的生产成本。因此，沿海地区新建的氧化铝产能或存在投产的动力。按照2025年国内计划新投的1180万吨氧化铝产能，并分别假设达产率为10%、30%、50%进行敏感性测算，若要实现2025年国内铝土矿的供需平衡，国内铝土矿的进口量相较于2024年需分别增加370万吨、976万吨、1583万吨。这一增量低于2025年及之后全球范围内预计新增的5300万吨铝土矿产能。然而，考虑到新投矿山可能存在的不及预期等问题，仍需密切关注后续投产的落实情况。在氧化铝价格下跌的过程中，也可能会出现反复的情况。

回顾历史，氧化铝价格与电解铝价格的走势并不总是同步。以2021年的动力煤为例，氧化铝价格的变动并不一定与电解铝价格保持一致。在2021年11月10日至2022年3月7日的区间内，电解铝价格从1.85万元/吨上涨至2.39万元/吨，涨幅达29.3%；而动力煤价格则由1470元/吨下降至1050元/吨，跌幅为28.6%。类似地，在2024年11月8日至2024年12月16日期间，电解铝价格从2.17万元/吨下降至2.01万元/吨；而河南地区的氧化铝价格则从5370元/吨上涨至5750元/吨。

展望未来，“新三样”（新能源车、光伏、电池箔）的需求有望对冲地产下滑的影响，从而支撑电解铝价格中枢的上移。2024年铝的下游需求结构中，交通运输和建筑地产占比最高，分别为24.7%和23.8%。尽管2024年2月至5月期间，地产竣工面积的累计同比下滑幅度均超过20%，但月度铝的均价却从2024年2月的18806元/吨上涨至2024年5月的20784元/吨。这一趋势表明，“新三样”的需求对铝价具有较强的支撑作用。根据测算，2024年至2026年期间，国内电解铝的供需格局将呈现紧平衡且不断向好的趋势。具体而言，2024年至2026年将分别呈现过剩49万吨、过剩24万吨以及短缺35万吨的情况，铝价中枢有望上移。

此外，随着电解铝被纳入碳交易市场，水电铝的溢价问题也值得关注。2024年9月9日，生态环境部发布了《全国碳排放权交易市场覆盖水泥、钢铁、电解铝行业工作方案（征求意见稿）》，这一征求意见稿被视为电解铝等行业即将纳入碳交易市场的信号。据安泰科的数据，使用火电生产电解铝的吨二氧化碳排放量约为13吨（其中电力生产环节11.2吨，电解环节1.8吨），而使用水电生产的吨二氧化碳排放量仅为1.8吨（仅电解环节有碳排放）。按照2025年1月8日的国内碳价93.07元/吨计算，每吨水电铝有望节约1042.4元的碳税成本。因此，使用水电比例较高的铝企将承担更低的碳税成本，或将拥有更多的碳排放交易指标。

（文章来源：财中社）