就在今晚，全球AI算力“总卖水人”英伟达将发布最新财报。

　　而在昨日，另一条看似低调却意味深长的新闻是：国内三大运营商近期相继推出“Token套餐”，将AI调用能力像流量一样打包出售，这不仅让“AI是否有人买单”变得不再抽象，也把聚光灯再次打向了整个AI产业链的核心——算力。

　　647亿只是开始：

　　云厂商花了多少钱？

　　此前，5月13日港股收盘后，中国互联网两大巨头阿里巴巴、腾讯控股同时在这一天交出财务答卷。5月18日美股盘前，百度公布了2026年一季度财报。

　　如果只看营收和利润增速，三家财报或许谈不上惊艳。但真正懂行的人，目光都落在了同一个数字上：资本开支。

　　阿里巴巴2026年第一季度资本开支达268.87亿元。腾讯同期为319.36亿元，环比增长约63%，同比增长约16%。百度为59亿元，较去年同期29亿元和上一季度20亿元显著增加。三家公司一个季度合计烧掉了647亿元。

　　三份财报，一个信号：中国互联网巨头正在用真金白银下注AI。而今晚英伟达的业绩与指引，可能比任何一家互联网巨头的资本开支更能回答一个问题：这场盛宴，究竟是谁在付费？

　　据TrendForce集邦咨询最新报告，2026年全球九大云厂商（谷歌、亚马逊云科技、微软、甲骨文、Meta、字节跳动、腾讯、阿里巴巴、百度）合计资本支出预估上调至约8300亿美元（约合人民币5.6万亿元），年增长率提升至79%。

　　国外方面，北美五大云厂商（微软、谷歌、亚马逊、Meta、甲骨文）2026年一季度合计资本开支达1393亿美元。而放眼全年，微软预计全年支出1900亿美元（同比+61%），谷歌上调至1800-1900亿美元（同比+102%），Meta为1250-1450亿美元，亚马逊维持2000亿美元（同比+56%），甲骨文为500亿美元（同比+100%），五巨头年度资本支出下限就超7000亿美元。

　　而国内方面，云厂商们也在加大对AI的资本投入。财联社5月10日报道，字节跳动正加码AI算力和基础设施投入，并将今年公司资本开支计划上调至超2000亿元人民币，较之前初步计划增加了25%。阿里巴巴CEO吴泳铭表示，考虑到建设算力中心投入巨大，资本支出或将超过最初宣布的3800亿元。腾讯和百度未明确全年资本开支，但机构预测2026年全年资本为1300-1500亿元和300亿元。

　　事实上，资本开支的大幅增长也不难理解。一方面，AI硬件价格不断上涨导致成本增加。2026年以来，由于强力需求带动，内存及HBM成本大幅上涨，部分产品价格涨幅超30%。另一方面，在AI“军备竞赛”的背景下，不进则退，投入不足意味着AI发展可能落后于对手，这是大厂不能接受的。

　　AI有泡沫了吗？

　　面对如此巨大的资本开支规模，很自然的一个问题是“AI有泡沫了吗？”

　　在第26届瑞银大中华研讨会（GCC）上，瑞银证券分析师熊玮给出了她的看法。

　　熊玮认为，和美国相比，中国的AI泡沫概率小得多，短期内并无明确迹象。她的理由可以总结为以下三个方面：

　　首先，国内的融资结构更依赖“自我造血”。与美国市场常见的“循环融资”（即产业龙头间相互深度绑定投资）不同，中国领先的AI模型厂商更多依靠母公司既有业务所产生的健康、可持续现金流来支持研发。

　　在资本开支策略上，头部几家中国互联网大厂加起来资本开支达4000亿元，是美国同行的约十分之一，但在模型能力层面接近顶尖，这意味着，中国AI厂商的资本开支策略更加务实、谨慎。

　　在中国数据中心的利用率方面，从2024年下半年到现在，平均使用率一直维持在比较高且稳定的水平，一方面监管在控制数据中心不要过度建设，而本身大厂自建数据中心也是采取稳妥、循序渐进的策略，数据中心有真实的AI需求支撑。

　　那么如何判断泡沫呢？中金在《AI“泡沫”走到哪一步了？》中给出了一个判断AI泡沫的方法：不在于否认泡沫，而在于确认阶段；加速投资不是泡沫，投入远超需求和承受能力才是；持续上涨、高估值和龙头集中不是泡沫，定价脱离基本面才是。

　　中金认为，从需求、投资强度和市场定价三个维度来看，AI现在仍未到典型的“泡沫”阶段，但投资相对需求和能力的“抢跑”也是客观存在的，这也是AI过去几年都是在波折中前行的主要原因。

　　中国四大云厂商差距有多大?

　　如果说2024年是“百模大战”的混战期，那么2025-2026年的中国AI赛道，已经进入了“梯队分化”的洗牌期。下面我们从大模型、战略定位以及财报数据三个维度进行对比。

　　大模型评测平台ArtificialAnalysis数据显示，国内四大云厂商的大模型已经有所分化。

　　除了国外的顶级模型，阿里（52分）还能在一众国产大模型中勉强挤进第一梯队，仅次于月之暗面（54分）和小米（54分），可以和DeepSeek（52分）并驾齐驱。而腾讯（42分）、字节（34分）已经落到国产大模型的后一梯队，百度（29分）则更被远远甩开。

　　不过，大模型的智力只是一方面，更重要的是当前AI竞争已从“模型能力”转向“入口争夺”。

　　字节跳动双线并进，一面以月活第一的豆包App守住软件高地，一面押注AI眼镜与AI手机，试图在硬件层提前卡位下一代交互入口。阿里巴巴则深耕智能体生态，千问已接入淘宝、高德、飞猪等400多个功能，试图打造“AI管家”。腾讯推出“元宝派”，让AI作为派友参与群聊，用社交关系链锁定AI入口。百度发力全栈AI，在Agent平台领域提出DAA（日活智能体数）新度量衡，试图定义行业标准。

　　各家布局的本质也是各自基因的投射：字节做流量、阿里做交易、腾讯做关系、百度做技术。谁能真正做成“超级入口”？目前尚无定论——但谁能绑定用户的高频场景，谁就有更大的胜算。

　　而在今年AI从“技术展示”走向“规模变现”的关键之年，各家财报首次清晰展示了AI业务的“含金量”。

　　据阿里巴巴2026财年第四季度财报，阿里云外部商业化收入同比增长40%，AI相关产品收入占比首次突破30%，对应季度收入约89.71亿元，连续第十一个季度实现三位数同比增长，AI相关产品年化经常性收入（ARR）达360亿元。集团CEO吴泳铭在电话会上宣布，阿里AI已跨越初期投入阶段，正式迈入商业化回报周期。

　　字节跳动的火山引擎2025年收入破200亿元，在中国MaaS市场的份额达49.2%，接近半壁江山。同时，豆包已开始测试付费订阅模式。

　　腾讯的AI收入则更多体现为“隐形贡献”。AI加速助力ToB业务（金融科技及企业服务）表现稳健，营收达599亿元，其中企业服务收入同比增长20%。元宝产品本身仍在投入期，2025年3季度就投了58亿元，2025年全年投流约150亿元。

　　相比其他三家，百度最新财报AI业务收入十分清晰。百度一般性业务一季度收入260亿元，其中核心AI新业务收入136亿元，同比增长49%、环比增长21%，占比首次过半至52%。

　　细分来看，智能云基础设施收入88亿元，同比增79%、环比增52%；AI原生营销服务收入23亿元，同比增36%，环比下降15%；AI应用收入25亿元，同比持平、环比下降10%。对应在C端表现上，文心APP一季度月活仅479.3万，排名行业第11位，与头部豆包3.47亿月活差距超70倍。

　　整体来看，字节与阿里构成了第一梯队的“双巨头”——一个赢在用户规模与硬件野心，一个赢在商业变现与生态打通。腾讯处在“追赶但未掉队”的位置，社交底盘是其终极底牌，但需要时间验证。而百度已经在C端竞争中有些落后，但其AI业务的增长显示出转型已初见成效，“昆仑芯-飞桨-文心”的全栈AI体系或许在未来能够厚积薄发。

　　英伟达财报：

　　AI盛宴的“温度计”

　　就在今晚，英伟达将发布2027财年业绩。这不仅是芯片公司的业绩披露，更是全球AI资本开支的“压力测试”。

　　可以说：三大运营商的Token套餐，是在问“C端愿不愿意付小钱”；互联网大厂的资本开支，是在问“B端愿不愿意付大钱”；英伟达的财报，是在问“整个链条是否真的转起来了”。

　　如果英伟达数据中心收入继续超预期、且指引强劲，说明巨头的资本开支仍在加速传导至算力层，“买单逻辑”暂时成立。反之，若增速放缓或库存上升，则意味着下游需求跟不上上游投入——泡沫的警钟将被正式敲响。

　　AI盛宴确实开了。但谁在买单，还能买多久——今晚之后，会更加清楚。