徐高/文

1949年8月出生的瑞·达利欧是世界最大对冲基金桥水基金的创始人，其著述颇丰，2018年《原则》中文版登顶豆瓣年度商业经管类图书榜首，2025年最新著作《国家为什么会破产：大周期》中文版出版。

达利欧认为经济体过度积累债务会引发危机，需通过“去杠杆”压缩债务规模。然而，他在《国家为什么会破产》中的观点存在方法论误用，不恰当地用微观思维思考宏观经济问题。本文将从三个思维层次分析债务问题，揭示达利欧的方法论错误。

分析债务问题的三个思维层次

理解债务问题有三个层次：微观思维层次、宏观思维层次和国际货币体系的思维层次。微观思维层次关注现金流覆盖债务本息支出的能力；宏观思维层次则考虑国家的生产能力，只要生产能力大于国内需求，债务就是可持续的；国际货币体系的思维层次则关注美元霸权对美国债务的影响。

国家的债务由居民、企业和政府三大部门债务加总而来，政府是债务危机前的最后一道防线。国家政府的现金流是内生的，可通过印钞偿还本币债务，但增发货币是否会导致宏观经济失稳是关键。内需过剩的国家增发货币会威胁宏观经济稳定，而内需不足的国家则可通过增发本币偿还债务。

最后，理解债务的第三个层次思维关注国际货币体系。美国作为美元发行国，其债务约束在于“美元霸权”，而非供给能力。只要美元仍被世界各国接受为国际储备货币，美国的债务就可持续。

达利欧错在哪里？

达利欧在分析宏观经济问题时犯了两个严重错误：用微观思维分析宏观问题，并将宏观经济想象成一台机器。这导致他对国家债务的诸多错误认知，如误判美国和我国的债务风险。

达利欧认为国家积累的债务太多就会爆发债务危机，判断标准是债务所创造的收益能否覆盖成本。然而，这种逻辑对个人和企业适用，却不能盲目套用到国家债务分析上。宏观经济的运行有时是反直觉的，供给能力才是国家债务的真正约束。

此外，达利欧将宏观经济理解成机器，忽略了宏观经济中各种因果联系、反应行为可能因环境变化而变化。这种机械性理解导致他在央行印钞和货币贬值之间错误地加上机械因果联系。

理解宏观经济的第一步是认识到自己对宏观经济的无知

达利欧的错误很有代表性，是许多人都会落入的陷阱。宏观经济研究门槛看似很低，但运行逻辑对许多人而言是陌生的。宏观分析要少谈直觉，多讲逻辑，慎谈常识，多讲学识。要克服无知，得靠学习，理论和实践相结合，形成符合现实的理论框架。

未能认识到自己对宏观经济的无知，未经反思地“想当然”，是很多人分析宏观经济时会犯的错误。宏观经济分析要避开陷阱，把握真相，做出正确判断。

（作者为中银证券首席经济学家)

（文章来源：华夏时报）