近期，政金债加速发行的消息引起了市场的广泛关注。作为具有“准财政”属性的金融工具，政金债若以2万亿的增发规模开局，将对明年年初基建实物工作量的加速落地产生深远影响。

据多家机构预测，国家开发银行、中国进出口银行以及中国农业发展银行这三家政策性银行计划在2025年一季度大幅增加发债规模，总额将超过2万亿，同比增加近50%。这一举措将全曲线增加债券供给，以满足市场对高质量资产的需求。由于发债量较大，三家银行正积极与承销商沟通，准备在新年伊始抓住当前利率较低的有利时机，加快债券发行的速度。

华西固收团队发布的研报指出，明年政金债的净融资有望增长。在保守假设下，2025年政金债供给将维持在6万亿左右，净融资约1.6万亿元。然而，若政策行积极参与稳增长，参考2020年政金债融资同比增幅在1万亿左右的经验，2025年政金债供给可能增长20-30%，达到7万亿元左右，对应净融资约2.6万亿元。这一预测与当前市场普遍预期相符。

从历史发行情况来看，政策性银行对政金债的发行安排具有较强的季节性规律。年内发行规模往往呈现“前高后低”的特征，其中前三季度发行量占到全年发行量的八成左右。而年内的发行高峰一般在二季度或三季度。然而，今年一季度供给慢于季节性，主要受去年年末1万亿增发国债落地和PSL重启的影响。此次在财政政策适度宽松的背景下，发行高峰前移，能够发挥政金债作为“准财政”工具的重要作用。

政金债的加速发行对资金面主要影响商业银行购债资金。财通证券分析师陈兴表示，政金债是以筹集信贷资金为目的发行的债券，整体期限较长，贷款主要投向国家重大基础设施建设。在经济下行期或稳增长发力期，政策性银行往往会扩表以新增信贷投放，而信贷增长的最主要资金来源就是政金债。然而，政金债发行筹集的资金并不会进入国库，因此对于流动性的影响有限。主要影响来自于商业银行买债消耗超额准备金，导致银行间市场资金供给趋于减少。

为应对三家政策性银行即将到来的发行浪潮，不少商业银行，特别是国有大行和股份制银行近期纷纷在积极筹备或已经开始了大规模的资本工具发行活动。其中，部分银行如工商银行、农业银行、交通银行等均选择了“赎旧发新”的方式来滚动补充资本，以此降低融资成本并提高资本效率。

对于投资者而言，在政金债发行放量的阶段，若其供给节奏相对于政府债明显更快，那么短期国开债和国债之间的利差或有扩大。因此，投资者需要密切关注国开债和国债利差走扩的可能。今年以来，10年期国开债和10年期国债的利差逐步走窄，由年初最高20bp下行至6bp左右。这一趋势在未来可能因政金债的加速发行而发生改变。

兴业研究表示，政金债的流动性变化不仅与发行规模有关，还取决于投资端的交易结构。国债由于免税受到银行青睐，而政金债的直接持有人中非法人产品占比超过30%，这是国债更具配置特征、国开债更具交易特征的重要原因。若中长期限政金债发行放量，能在一定程度上缓和当前交易层面缺资产的局面。然而，若后续中长期供给仅是节奏上放量，而非持续放量，可能短暂拉大期限利差，但中期维度或仍难以改变期限利差的中枢。

数据来源：Wind，财联社整理

（文章来源：财联社）