财中社1月16日电国信证券最新发布的银行业报告深入剖析了银行股投资收益的构成。报告指出，银行股投资收益主要可拆解为利润留存收益（即在不考虑外部融资的情况下，净资产的增长率）、分红收益以及估值变动三部分。简而言之，投资者从银行股中获得的收益，主要依赖于ROE（净资产收益率）和PB（市净率），这两大因素决定了投资者是“赚业绩的钱”还是“赚估值的钱”。其中，估值受多种因素影响，包括ROE预期、无风险利率（rf）和风险溢价（ERP）等。

在实际投资中，投资者通常会将银行分为稳定股息类和高成长类。对于高股息银行，投资者倾向于将其视为类固收资产，期望通过业绩增长和无风险利率下降带来的价值重估收益获得回报。而对于高成长银行，投资者则更看重业绩增长或风险溢价下降带来的估值提升。

回顾过去3-4年，能够凭借高成长性为投资者带来回报的银行寥寥无几，投资回报主要源自高分红银行的股息以及无风险利率下降后的价值重估。从更长的时间维度来看，过去10年间，银行股的持有收益主要取决于ROE，估值的影响相对较小，但对部分中小银行却构成了拖累。而在过去3年和5年的时间里，大型银行同时享受了业绩增长和估值提升的双重收益，而中小银行的收益则不尽如人意，主要受估值下降的影响。然而，随着时间的推移，估值变动对收益率的影响逐渐减弱。大型银行中长期持有收益表现优于大多数中小银行，且收益稳定；而中小银行的持有收益则更易受估值变动的影响，波动较大，因此投资中小银行时需谨慎评估估值变化。

展望未来，2025年高分红和高成长主线均有望为投资者带来机会。从业绩方面来看，2025年上半年净息差虽将继续下行，但降幅将有所收窄，下半年有望企稳。此轮业绩下降周期已接近尾声，但预计改善幅度有限。中长期来看，ROE中枢仍将有所下移，不过大型银行预计将较长时间维持在7%-8%的水平。无风险利率方面，虽然短期内会有所波动，但整体仍处在低位。2025年稳增长政策将持续发力，降准降息政策有望延续，但当前利率已充分反映了这一预期。伴随稳增长政策效果的逐步显现，预计利率将在短期内有所波动。然而，在稳增长政策取得明显效果之前，利率预计将保持在较低水平。此外，风险溢价或将成为2025年投资的主线之一。随着政策的积极转向以及经济复苏预期的不断增强，投资者对高成长银行所要求的风险溢价将有所下降，这将有利于高成长银行的估值修复。