伴随1月17日中国央行下调中期借贷便利（MLF）和7天逆回购的利率，中国十年期国债收益率也呈现出下行趋势，持续走低至2.73%左右，这一水平已接近20个月来的低点。

与此同时，面对CPI高达7%的40年通胀高点压力，美联储在逐步退出量化宽松政策的同时，不断提升加息预期。这一举措导致十年期美国国债收益率攀升至两年来的高点，目前维持在1.83%左右。因此，中美两国十年期国债的利差从2020年10月的本轮高点2.49%持续收窄至当前的0.90%。这一变化引发了市场担忧，许多人开始忧虑利差会进一步收窄，进而推动资金持续外流，导致人民币面临持续的贬值压力。

然而，笔者认为这种担忧是不必要的。原因在于，担忧者所依据的“利率平价理论”过于静态，其前提条件是两国经济发展速度和水平接近，但这并不符合中美两国的经济实际。从数据实证角度来看，两国利差也从未成为汇率的决定性因素。例如，自2011年以来，人民币兑美元汇率有超过一半的时间并未与利差同向变动。特别是在2019年二季度以来，人民币先是逆利差扩张而小幅贬值，但自2020年下半年以来，又伴随利差收窄而持续升值。

造成这种局面的根本原因，在于如果以动态视角来审视，决定汇率的底层力量是两国经济的基本面相对强弱和可持续性预期。就中美两国而言，尽管中国2021年四季度的单季GDP增速已经下滑到4%，且房地产市场面临较大的销售压力和部分开发商流动性风险，但深入分析中国经济增长的深层底色，可以发现作为主要动力的制造业表现一再超出预期。全年商品出口以美元计增速高达29.9%，在全球商品出口中的份额在2020年创纪录的表现后再次提高，贸易顺差也再创纪录达到6764亿美元。同时，在资本项下也呈现大幅顺差，实际利用外资同比增长20%，高达1734亿美元。在国内，2021年制造业投资同比增速高达13.5%，即便剔除2020年低基数影响，相对2019年的两年复合同比也达到5.35%。

中国房地产市场的调整，目前已经开始多管齐下进行矫正。因此，中国的降息是主动刺破泡沫后的修养性矫正。一旦地产市场稳定，整体经济的健康度和可持续性将显著增强。结合巨幅双顺差的基础，人民币显然并不具备持续贬值的基础。反观美国，其当前面临的40年来最大幅度通胀，固然是需求相当旺盛所致，但至少有一半原因是疫情导致国内供应链严重受损，空缺的岗位数量持续创出高点。其加息之举更多是出于不得已而为之的被动选择。与中国经济的底层逻辑相较而言，美国经济的增长可持续性显著偏弱。在这样的相对局面下，尽管中美利差持续收窄，但完全不用担心人民币会面临持续的贬值压力。

（文章来源：21世纪经济报道）