2月下旬以来，随着美债收益率的不断攀升，美元汇率也呈现出持续反弹的态势，这一变化打破了市场对2021年美元汇率将持续贬值的预期。当前全球经济形势正经历新的变动，2020年“美弱欧强”的格局已被打破。在疫苗接种和新一轮大规模财政刺激的推动下，美国经济呈现出回补式增长，而欧洲则因经济结构疲弱导致经济复苏力度逊于美国。与此同时，中国经济目前处于相对稳定的增长阶段。因此，美元兑人民币汇率存在一定的反弹空间，但这并不意味着人民币兑美元会出现大幅贬值，贬值压力主要来源于新兴市场货币。

美元汇率和名义利率持续反弹，其背后原因何在？

从美国市场来看，美国经济复苏势头和财政刺激政策将继续引导美元汇率和名义利率的反弹。具体来看：

首先，美联储在3月的议息会议上按兵不动，对通胀表现出较高的容忍度。北京时间3月18日，美联储发布利率决议，维持联邦基金基准利率在0—0.25%不变，且几乎没有采取任何干预美债收益率攀升的措施。美联储的政策逻辑是通过宽松货币政策配合积极财政政策来提振通胀预期，进而刺激经济增长，帮助受疫情冲击的美国经济恢复。然而，过度的宽松货币政策可能引发通胀被深度低估的风险，市场参与者为弥补通胀攀升带来的损失，需要更高的投资回报率，导致美国国债收益率上行过快。

其次，美联储上调了经济增速和通胀预估，但认为通胀回升是暂时的。议息会后公布的最新经济展望数据显示，美联储上调了今明两年的GDP增长预期，下调了2023年的增长预期，同时下调了今、明、后三年的失业率预期，上调了今、明、后三年的个人消费支出价格指数（PCE）通胀率以及剔除食品与能源的核心PCE通胀预期。虽然美联储将今年的名义PCE和核心PCE预期分别上调至2.4%和2.2%，但预计都将在明年重新降至2%，表明通胀压力是短暂的。美联储认为美国经济今明两年回升是确定的，但对2023年经济前景展望缺乏信心。

再者，美债收益率仍有攀升空间，实际上可能处于长期底部。受新冠疫情影响，10年期美债收益率降至0.55%的历史性低位。但疫后复苏和大宗商品价格提升了通胀预期，除非美联储未来实施负利率，否则本轮利率周期大概率已见底。

此外，观察美联储公布的点阵图可以发现，美联储有提前加息的可能。点阵图显示，所有美联储官员均预计今年利率保持不变，但有4人预计2022年将加息，比上次多1人；18人中有7人预计2023年会加息，人数占比将近40%，比上次预期2023年加息者多2人。而且，这7人中有6人预计届时利率超过0.5%（若一次加息25个基点，即可能在当前基础上至少加息两次）。现任美国财政部部长、美联储前主席耶伦提到第三轮财政刺激落地后，2022年美国有望实现充分就业。这一判断带有强烈的货币政策信号，表明最迟在2022年下半年，美联储将引导加息预期。

最后，美联储对疫情担忧尚未完全消除。鲍威尔表示，虽然疫情对经济的影响真实且广泛，但通过迅速有力的行动，最糟糕的情况已被避免。然而，那些受到病毒死灰复燃以及更远社交距离影响的经济部门仍然疲软，6.2%的失业率也低估了经济的缺口。他同时补充称，美联储目前将利率维持在接近零的水平，并购买债券以保持信贷流动和支撑经济。

为何预期中国不会出现大规模资金外流？

从人民币汇率来看，中国经济复苏最强劲的时期已经过去。预计一季度中国GDP增速在低基数的支撑下，同比增速可能是近10年以来单季最高的。此外，国内政策退出将逐步显现，中美利差缩减可能意味着国际资本流入中国的净额会出现一定回落。最近国常会提出“保持宏观杠杆率基本稳定，政府杠杆率要有所降低”，这意味着2021年中央和地方政府杠杆率将有所下降。

然而，笔者并不认为中国会出现大规模资金外流。原因主要有：一是中国经济对外依存度下降，高层反复强调要“逐步形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”；二是中国工业体系完备，制造业升级导致中国出口竞争力上升，随着全球贸易份额不断攀升，经常性账户余额在未来很长一段时间内将保持正值；三是中国经济受益于新技术、新基建和“碳中和、碳达峰”带来的新经济要素增长，经济潜在增速总体上会强于美国。

图为中美国债利差和美元兑离岸人民币（CNH）汇率走势对比。

因此，从人民币汇率来看，2月下旬至3月下旬，人民币兑美元出现小幅贬值是正常的双向波动范围。未来，人民币资产仍将是全球资本最青睐的资产之一。虽然美元兑欧元、新兴市场货币存在较大的反弹空间，但美元兑人民币升值有限。投资者可以关注芝商所的离岸人民币期货合约（CNH），适当调整对冲交易策略或捕捉投资机会。截至3月中旬，芝商所离岸人民币期货合约今年一季度的未平仓合约达3900张，同比增长127%，显示出其高度的流动性。

（文章来源：期货日报）