2025年1月21日，全国首个以并购基金为主导的组织——深证并购基金联盟正式成立，并同步落地了一只规模高达40亿元的并购基金。在此之前，北京、上海、安徽等多个地区也已纷纷宣布拟发起或已设立并购基金，旨在推动当地企业并购重组，助力企业做大做强。

近期，上市公司与PE/VC联手创设并购基金的案例亦层出不穷。值得注意的是，部分创投机构甚至计划通过专项并购基金来收购上市公司的控制权，积极响应国家推出的“并购六条”新政。

与十年前A股市场盛行的“上市公司+PE”模式不同，当前PE/VC参与上市公司并购的逻辑已发生显著变化。一村资本总经理于彤指出，过去此类案例多侧重于市值管理，而现今并购重组则更注重产业逻辑，私募股权投资机构正致力于整合旗下产业，以推动上市公司发展。

华西金智投资有限责任公司董事长魏涛在接受上海证券报记者采访时透露，鉴于并购基金具备强大的价值发现与整合能力，公司亦有设立并购基金的打算。

并购基金热度持续攀升

近两个月来，北京、上海、深圳、安徽等地纷纷宣布拟设立并购基金，旨在助力当地上市公司实现更高质量的发展。同时，在资本市场层面，宣布设立产业投资/并购基金的上市公司数量也在不断增加。据不完全统计，自“并购六条”政策于2024年9月出台以来，单月已有10多家上市公司宣布设立相关基金，节奏明显快于以往。

步入2025年，这一趋势得以延续。截至目前，已有11家上市公司宣布将投资产业投资/并购基金。例如，万泽股份近日公告称，公司拟与青岛弘华私募基金管理有限公司共同投资设立一只产业并购基金，认缴出资总额为10亿元，其中公司作为有限合伙人认缴5亿元。该基金的投资策略将以成长期投资、上市公司并购或重整投资为主，主要投资于航空发动机、燃气轮机产业链方向，重点投向具有整合并购潜力的科技创新型企业和科技成果转化项目。

在实操层面，并购基金展现出诸多独特优势。于彤介绍称，一村资本自成立以来即专注于并购投资，其采取多元化且灵活的投资策略，包括上市公司并购、非上市公司并购、控股权并购等多种方式。他特别提到“一级半”模式的探索，即帮助上市公司收购资产，并进行投后整合和价值提升，再将其装入上市公司。

魏涛分析称，并购基金的优势在于其强大的价值发现与整合能力。专业团队能够有效识别被市场低估的企业，挖掘其潜在价值，并在收购完成后进行跨行业资源嫁接或推动同行业企业整合。通常，并购基金的投资方向会围绕上市公司的产业链展开，通过与上市公司的合作，帮助其实现产业转型或升级。

此外，并购基金的财务杠杆优势亦十分明显。基金参与方通过借助少量自有资金加大量外部融资，能够放大投资收益，同时优化目标企业的资本结构。在退出方面，并购基金既可以选择待目标企业上市后于二级市场减持，也可以将其转售给战略投资者（包括上市公司），还可以通过管理层回购实现退出。

PE机构更加注重产业逻辑

除了与上市公司共同设立并购基金外，部分PE/VC的打法更为激进。近日，启明创投宣布拟入主天迈科技，若该交易成功落地，天迈科技的控股股东将变更为由苏州工业园区启瀚创业投资合伙企业设立的并购基金——启明基金，公司的实际控制人也将随之变更为启明创投创始主管合伙人邝子平。

与以往相比，当下PE/VC通过设立并购基金、控股上市公司的操作有何不同？首先是政策导向的差异。2024年9月出台的“并购六条”明确提出，支持私募投资基金以促进产业整合为目的依法收购上市公司。其次是运作背景的不同。当前，产业引导基金以及国有企业平台公司是私募基金的主要出资机构，肩负着引导产业发展的使命。这对并购基金投资机构提出了新的要求，以往可能只关注财务回报，如今则需兼顾产业引导、上市公司转型发展等多元诉求。

“当前的并购更加强调产业整合与价值创造，我们十分看好这种基于产业逻辑的并购模式。”于彤表示。

有投行人士指出，并购基金在扮演耐心资本的同时，还需助力公司发展迈上新台阶，才能获得良好的投资回报。

随着市场逐渐认可这一模式，魏涛预计，PE/VC的类似操作将会逐渐增多，尤其是在新质生产力相关领域。未来，部分创投机构可能会从参股逐步转向控股，并更加注重与投后企业的协同效应，选择具有战略意义的收购目标。

并购基金市场生态尚待完善

并购基金是否会成为市场主角？于彤认为，行业应保持冷静。并购市场的火热并非一蹴而就，需要产业界、供给方、需求方以及并购基金、融资提供方、金融机构和相关中介机构的共同协同，才能构建起完整的并购生态。

有投行人士指出，目前并购基金面临的主要难题在于盈利模式不清晰，且每单并购交易存在较大差异性，管理人难以说服投资人理解盈利模式并进行投资。实际上，我国的并购基金模式尚不成熟，即便是以收购上市公司控股权为目的的并购基金也面临盈利难题。

“过往并购基金发展缓慢，面临诸多挑战。”魏涛分析称，这主要是由于中国并购基金规模较小、市场不成熟、融资渠道狭窄以及职业经理人流动性不足等因素所致。部分并购项目仍依赖原项目创始股东继续经营，虽然设置了业绩对赌条件，但往往流于形式，未能实现并购后的实质精益增效。

作为“职业股东”，并购基金需要深度参与企业的治理结构优化，通过制定战略、搭建平台、赋能数字化等措施为并购项目增值，并在企业发展中充当“后台、平台和舞台”的角色。

魏涛认为，应区分并购基金运作中的“术”与“道”。在他看来，并购基金最重要的并非各种创新的模式，而是对行业的深刻理解。不同的行业甚至不同的细分垂直领域，都有不同的并购逻辑和资源整合特点。因此，并购基金管理人需具备精准的行业定位和操刀水平。

综上所述，并购基金的发展绝非一蹴而就，而是需要基金操盘方持续深耕行业和市场生态的优化。多位业内人士提醒，并购基金不应被视为单纯的资本运作工具，而应做好应对各种挑战的准备。

（图片及文章来源：上海证券报）