明明（中信证券首席经济学家）

　　2025年1月10日，中国人民银行发布公告，宣布自当月起暂停公开市场国债买入操作，此举旨在应对近期政府债券市场的供不应求局面。公告发布后，市场广泛关注。

　　我们分析认为，央行此次公告仅提及暂停买入，并未涉及卖出国债，显示出央行在避免利率过快下行同时，依然将维持流动性充裕作为重要目标。在2025年适度宽松的政策基调下，央行对债市利率稳定的关注，并不意味着将推动利率上行。

　　国债作为央行调控市场的重要工具，兼具收益率曲线调控和流动性投放双重功效。自2024年8月30日央行发布公开市场国债买卖操作公告以来，国债买卖已成为央行中长期流动性的主要投放方式之一。央行在2024年8月至12月期间维持国债净买入，共计释放长期流动性1万亿元，有效缓解了政府债供给压力，并调整了收益率曲线形态。

　　央行暂停国债买入的决定，虽未提及卖出国债，但流动性充裕或仍是其首要目标。自2024年8月以来，央行每月维持国债净买入，而12月长债利率快速下行至1.6%的中枢水平。央行此次停止买入国债，旨在避免进一步压低债市利率。国债买卖工具兼具流动性投放和收益率曲线调控功能，央行停止买入国债，既体现了其避免利率过快下行的政策意图，也表明其维持流动性充裕的目标依然坚定。

　　央行稳定利率的诉求，并不等同于推动债市利率趋势性上行。近期央行关注利率过快下行并采取干预措施，主要是为防止机构持仓过度集中长久期品种累积利率风险，避免后续利率回升时出现系统性风险。在2025年适度宽松的政策基调下，央行对债市利率稳定的关注，并不等同于推动利率上行。在低通胀环境下，维持相对较低的利率环境，同时避免其过快下行，可能是相对理想的状态。

　　政府债“供不应求”是导致央行暂停国债买入的主要原因。去年12月国债净融资规模较低，而2025年1月已公布的国债和地方债发行计划相对平稳，叠加保险等机构配债需求在年初季节性抬升，因此出现了“供不应求”的问题。展望未来，中央经济工作会议已提及2025年赤字率提升，预计全年地方债供给将较2024年进一步增加。考虑到全年赤字规模、特别国债发行计划均将在3月的两会公布，届时国债买卖和买断式逆回购两项工具或将更多发力，以维持资金面充裕平稳。

　　央行本次措施仍着眼于防范风险。今年总体来看，政策仍需更加积极促进经济企稳回升。对债市而言，央行停止买入国债释放了防风险信号，预计短期市场可能面临调整。但参考近期高频和总量数据，以及央行在2024年第四季度货币政策例会、全年工作会议中的定调，债市长期基本面环境和政策面环境并未出现明显变化。低利率环境有助于财政和货币政策配合，加大对实体经济的支持力度。

　　总体而言，央行暂停国债买入的操作是在流动性充裕、防范利率风险等多重目标权衡下的结果，彰显了央行稳健的政策立场。预计后续央行仍将密切关注银行间流动性市场、国债市场走势，适度调整政策力度，平衡好宽货币、稳增长和稳利率的多重目标。

（文章来源：21世纪经济报道）