财通证券近期对11月金融数据进行了深入解读，揭示出政府债券与企业信贷之间的鲜明对比。数据显示，11月社融的同比少增额有所收窄，债券融资成为这一改善的主要驱动力，而人民币贷款则持续对社融构成压力。从信贷结构来看，居民部门的信贷表现优于企业部门，尤其是居民中长期贷款同比多增额增长显著，而企业短期和中长期贷款则呈现出同比少增的趋势。这主要归因于政府债券的走强，特别是特殊再融资债的发行，以及部分到期或高息企业贷款被置换所导致的信贷疲弱。此外，解决企业账款拖欠或改善现金流也减少了企业的贷款需求。

值得注意的是，新口径下的M1有望进入正增长区间。在政府债券供给增加的背景下，财政存款的增加对M2构成了一定的拖累，导致11月M2增速较上月有所回落。然而，M1增速的降幅却持续收窄，这主要得益于地产销售的改善、政府存款向企业活期存款的转移以及去年同期M1基数的走低。展望未来，随着年内2万亿专项债的增发落地，地方政府现金流压力将得到缓解，企业资金面也将得到改善。同时，前期稳增长政策的逐步落地见效也将带动需求端修复，提高资金的活性程度，M1负增幅度有望进一步收窄。另外，随着央行修改M1统计口径的落地，新口径下的M1波动或明显降低，且同比有望转为正增长。

此外，新增社融的同比少增额也有所收窄。2024年11月社会融资规模增量为2.3万亿元，同比少增额收窄至1197亿元。债券融资是推动这一改善的主要因素，政府债券和企业债券的融资规模均实现了同比转正。同时，非标融资中的未贴现承兑汇票和委托贷款也对社融构成了一定的支撑。然而，对实体经济发放的人民币贷款同比少增额继续扩大，成为拖累社融的主要因素。尽管信托贷款同比少减额继续缩小，且境内股票融资自2023年7月以来首次录得同比多增，但整体上人民币贷款仍对社融构成压力。

在货币供应方面，M1增速降幅收窄，而M2增速回落。去年基数走低的背景下，11月份M2同比增速较上月回落0.4个百分点至7.1%，财政性存款和企业部门存款同比增幅较大，而居民部门存款同比少减转为少增。同时，M1增速降幅延续收窄至-3.7%，较上月回升2.4个百分点，M2与M1同比增速之差进一步缩小至10.8%。此外，11月末社融存量增速稳定在7.8%，但剔除政府债券影响后的社融增速较上月有所回落。

（文章来源：财中社）