摘要 自“924”政策大礼包落地后，一度繁荣的“债牛”行情似乎暂停。在股债跷跷板的微妙平衡、赎回风波的潜在影响以及稳增长政策预期的反复中，债市投资者的心情随净值波动。

正当市场猜测剧情是否反转时，债市悄然开启新一轮行情。尽管股市持续反弹，跷跷板另一端已不再承压。中国10年期国债收益率今日盘中跌破2%，刷新2002年4月以来新低。

图源：DM查债通、界面新闻（2024.12.2 15:20）

面对利率新低，债市后市如何走？债基如何操作？本文将深入剖析。

01 厘清当下，本轮债市行情解读

——宽松资金面与“抢跑”现象

近期国债收益率下行，是多重因素交织的结果。一是对“弱现实”格局的再定价，债市行情反转需见到“弱现实”连续修复或货币政策收紧。目前政策底向经济底传导，货币宽松，但内生需求疲软，政策相机抉择特征明显。美国大选后，市场评估我国政策空间及特朗普关税压力影响，债市交易重心重回基本面与政策分析。

二是资金面宽松的预期差。市场早预期地方债放量发行，但央行大量货币工具对冲，使资金面平稳。上周五公告显示，央行11月进行2000亿国债净买入和8000亿买断式逆回购操作，合计投放1万亿元中长期流动性。

三是优质“资产荒”的进一步演绎。年初以来，机构欠配和“资产荒”推动债市收益率下行。上周五，市场利率定价自律机制通过优化非银同业存款利率自律管理倡议，降低同业存款利率水平，激发债市做多热情，强化“资产荒”逻辑。

02 展望年内，后市行情如何演绎？

——审视“跨年行情”

以史为鉴，年末日历效应对债市友好。数据显示，12月债券利率下行占比偏高，过去十年可达近70%。基金等配置力量近三年12月频繁大举买入债券。驱动因素各异，但核心在于流动性宽松、政策面不确定消弭及机构配置行情推动。

流动性方面，得益于央行投放和降准预期，年底财政集中支出、人民币季节性升值带来的汇率端掣肘不大，对流动性形成支撑。债市供需方面，尽管担忧年末地方债供给增量，但压力可控。11月至12月间使用完2万亿元置换债额度，利率债净供给规模约1.5万亿，低于三季度冲击。

值得注意的是，往年债券利率8月、9月开始向上调整，12月前后再下行。而今年债市“强势”，9月末至10月初短暂调整后，利率重回震荡下行轨迹。尽管年末配置行情仍在路上，但强势美元及中美贸易摩擦下人民币汇率压力，降息等措施落地节奏存变数。此外，本轮行情偏向交易型机构“抢跑”，或意味着年底配置力量发力时，利率下行空间收窄。

综合观点，短期做多惯性下，长期国债收益率可能在2%附近徘徊，持续下行需更强做多催化。若无降准、降息等宽松举措，年前利率或进入震荡期。中期而言，债市走势取决于中央经济会议和明年两会财政货币定调。若超预期稳增长政策，短期长端利率可能回调，但幅度难超9月前高；若政策未超预期，长债利率可能维持震荡偏强走势，未来宽货币空间确认后，中枢可能下行至2%以下。

03 放眼长期，投资者如何布局？

“固收资产”含金量上升

债市慢牛方向不变，但阶段性扰动存在，节奏紧跟政策。尽管波动放大，债基风险收益特征未变。指数层面看，过去十年间，普通股票型基金年化波动率22.82%，年化收益率10.03%；偏股混合型基金年化波动率21.25%，年化收益率8.51%。而中长期纯债基金年化波动率1.02%，年化收益率5.02%；短债基金年化波动率0.44%，年化收益率3.62%。

风险与收益相伴，从风险定价结果看，相较于股市波动，债市表现长期平稳，债基、固收类资产仍适合作为账户“压舱石”。债券具备“固定收益”特质，只要未“暴雷”，即便价格下跌，债券利息收益也能平滑跌幅，甚至填平亏损。债券市场回暖时，票息收益增厚总回报。

数据来源：Wind，采用万得纯债型基金指数走势，统计周期2023/1/1~2023/12/31，过往数据不预示未来，不代表基金产品收益。

因此，我国债市“熊短牛长”，无论行情如何，万得债券型基金指数总能在震荡后上行。尽管短期波动难免，但长期看，中国经济向高质量发展转变，宽松货币环境及低利率环境大势所趋。债市仍处于有利环境，债基值得从资产配置视角谋划并长期持有。

（文章来源：华夏基金）

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