AI导读：

近期特朗普政府关税政策反复，但我们认为这种转向并不稳定。减税法案是特朗普核心诉求，若落地有利于经济短期表现。大类资产配置方面，黄金最具确定性，美债或区间震荡，美股胜率较低。需关注特朗普政策不确定性对资产配置的影响。

　　近期特朗普政府关税政策反复，大体转向温和。然而，我们认为这种转向并不稳定，或仅为市场压力下的临时性安抚措施。后续关税摩擦可能持续，或在今年底至明年初才会走向“雷声大，雨点小”。减税法案作为特朗普的核心诉求，若顺利落地，将有利于经济短期表现，但特朗普的政策方向选择仍需观察。大类资产配置方面，黄金仍是最具确定性的选择，美债可能维持区间震荡，美股胜率较低，美元或震荡偏弱。若特朗普聚焦内政，美股和美元的拐点或提前到来。

　　▍特朗普政府的贸易政策近期出现显著的前后不一致，尽管推出了“对等关税政策”，但随后态度整体软化，期间反复不断。从内阁权力转移看，4月以来主导贸易政策的从MAGA派转向了温和派。

　　▍我们认为，特朗普贸易政策的不稳定性意味着其可能继续反复，期待贸易政策走向确定性仍为时过早。特朗普的政策主张接近MAGA派，且由多重目标驱动。近期将外贸政策主导权交给温和派更多是出于市场压力，其核心诉求难以改变，只会在面临压力时临时转向温和。中美谈判中，美方的让步可能增加后续对其他经济体贸易谈判的难度。

　　▍我们预计，今年底或明年初特朗普贸易政策可能呈现“雷声大，雨点小”的局面。美国经济及中期选举压力可能在此时间段显现。

　　▍减税法案是特朗普政策的核心，有利于短期经济表现。“一个大而美丽法案”正在两院审议，若通过，将对美国经济提供额外支撑。

　　▍理解特朗普行动：未来改革方向可能是对外加关税和对内减税加赤字二选一，不确定性将集中在美国内部或外部。若特朗普转向推行减税法案，美国市场可能提前回归确定性环境。

　　▍大类资产配置方面，特朗普政策不确定性仍是主线，需关注外贸政策缓和或焦点转向内政的可能性。目前，“特朗普看跌期权”仍有效。今年底至明年初前，美债或为4%~5%区间震荡；黄金最具确定性；美股胜率低；美元偏弱震荡。若特朗普政策转向内部，美股和美债拐点或提前。

　　风险因素包括：美国政府政策超预期、美国经济增长不及预期、美联储宽松不及预期、美国通胀超预期以及地缘政治风险。

（文章来源：中信证券研究）