美国一季度GDP初值点评：经济增速放缓，关税影响显著

　　2025年一季度，美国GDP增速从2.4%大幅下滑至-0.3%，这主要归因于关税政策引发的抢进口现象以及政府效率部门（DOGE）的裁员与减支措施。具体而言，一季度GDP季环比折年增速初值为-0.3%，低于市场预期的-0.2%，同比增速则维持在2.1%。从各项经济指标来看，抢进口导致净出口成为拖累经济增长的主要因素，达到4.8个百分点，而DOGE的“裁员+减支”政策则使政府消费和投资由正转负。尽管库存投资贡献有所回升，但仍无法完全对冲上述负面影响。私人消费与投资增速保持在3.0%的较高水平，但其持续性令人担忧。

　　关税政策导致一季度出现抢进口现象，显著推高了美国的贸易逆差，成为经济增长的最大拖累。一季度出口增速回升至1.8%，但进口增速更是从-1.9%大幅攀升至41.3%，导致商品和服务贸易逆差占GDP之比扩大至5.8%，为1947年以来的高水平，拖累GDP增速4.8个百分点。

　　抢进口现象导致库存增加，对一季度经济增长的贡献为2.3个百分点。这些抢进口的商品部分转化为库存投资，使得一季度库存投资占GDP之比达到0.6%。

　　政府投资和消费增速则从3.1%大幅放缓至-1.5%，拖累GDP 0.2个百分点。受DOGE裁员及削减支出的影响，政府消费和投资，特别是联邦政府消费和投资大幅放缓至-5.1%，州和地方政府则放缓至0.8%。

　　个人消费支出增速从高位回落2.2个百分点至1.8%，高于预期的1.2%，对GDP的贡献下降1.5个百分点至1.2%。其中，核心商品和核心服务分项均较2024年四季度的高点有所回落。从3月零售数据来看，汽车等耐用品存在关税导致的提前消费现象。

　　私人投资增速从-1.1%低位回升至7.8%，但持续性存疑。设备投资增速升至22.5%，主要受AI周期推动信息处理设备增速大幅回升至69.3%的影响，但这一增速难以持续。波音出货增加推高了交通设备增速，而工业设备投资则受关税不确定性影响继续放缓。厂房投资增速放缓至0.4%，无形资产投资增速则低位回升4.6个百分点至4.1%，其中软件和研发投资增速提升明显。住宅投资环比折年增速放缓4.2个百分点至1.3%，或因利率水平仍然偏高。

　　展望未来，关税对经济增长的影响将在二季度进一步显现，而美联储的降息路径则更多取决于就业数据。当前关税谈判尚未尘埃落定，不确定性较高，经济数据后续大概率将逐步走弱。通胀回升和消费者信心回落预计将拖累居民消费，而地产走弱和关税不确定性高企则可能压制企业投资。因此，二季度经济增长将面临挑战，重申美国经济衰退概率接近一半的判断。一季度GDP数据对美联储降息路径的影响有限，降息决策或取决于后续就业数据。如果美国经济能够避免陷入衰退，非农就业数据维持稳健，失业率上升幅度可控，则在基准情形下，5月美联储降息概率偏低，6月可能再次降息，全年降息幅度可能达到3次。然而，如果非农就业数据持续走弱，则全年降息幅度或将超过3次。后续将密切关注高频数据以评估关税影响，并近期重点关注4月新增非农就业数据。

　　风险提示：美联储降息晚于预期；美国经济减速超预期。

（文章来源：华泰证券）