关税战的涟漪持续扩散。美国总统特朗普考虑对进口汽车及零组件给予暂时豁免，但已对芯片、药品和关键矿产启动进口调查。中国对特朗普245%关税不予理会，欧盟准备应对谈判破裂，美日首轮谈判无果。特朗普政府内外交困，关税鸽派击败鹰派，美国财长贝森特主导双边贸易谈判；因美联储主席拒绝配合，特朗普扬言解雇鲍威尔。

上周，十年期国债市场止跌回升，但收益率曲线陡峭化，显示市场对美债信用担忧犹存。美股表现分化，欧亚股市则从关税冲击中复苏，普遍走强。美元指数持续下滑，低于100关口。好消息是VIX指数跌至30以下，市场恐慌情绪缓解；坏消息是逃离美元资产趋势仍在继续。欧洲央行再度降息25个基点。

鲍威尔指出，特朗普的关税政策大幅超预期，不仅短期会造成物价压力，还可能长期推高通胀。他首次公开谈论特朗普关税战对美联储物价稳定和就业最大化目标的影响，认为“对等关税”政策让货币政策决策者面临挑战。

特朗普曾要求鲍威尔降息，并威胁解雇他。近期美股美债美元大跌后，他再次要求美联储介入。尽管金融市场面临系统性风险，美联储拒绝出手，特朗普不得不推迟关税措施。这加剧了特鲍之间的矛盾。

鲍威尔任期将于明年5月届满，续约机会渺茫。这使得他可以放下连任的顾虑，对特朗普的要求不再客气。他维护央行独立性，但特朗普不满其做法，最近内阁会议上已讨论提前解雇鲍威尔的可能性。然而，鲍威尔履职受法律保护，特朗普如何处理尚不清楚。

鲍威尔面临难题：通胀压力与衰退风险哪个更大，抑或两者并存。不同场景需要不同政策应对，贸然行动将使未来政策陷入被动。从硬数据看，美国经济温和增长可能性大，但不排除温和衰退。物价趋势更难把握，关税对通胀的长期影响更难预测，因此美联储以静制动是正确的。

随着美国债市回稳，市场对5月降息或紧急降息的预期减弱。但芝加哥期货交易所的利率掉期价格显示，市场仍预期6月或7月降息一次，9月及12月再各降息一次。鲍威尔表示，美联储的首要任务是观察关税战对物价的长期影响，经济数据对降息决策暂时不重要。

金融市场变数犹存。资本市场对关税政策反应强烈，风险厌恶情绪严重。美股、美债和美元大幅波动，美联储决定不干预，由政府自行应对。笔者认为，关税战引发的美元资产信任危机尚未结束。决策者不过度干预是好事，但过度自信曾导致雷曼事件，最终引发全球金融海啸。

市场经历美元美债信任危机，“逃离美国资产”成为资金去杠杆去风险的主要交易。这源于流动性紧缩带来的资产价格动荡，背后是二战后美国主导的经济、贸易秩序崩溃。特朗普的关税战范围之广、税率之深，颠覆全球认知。

美元曾是避险天堂，如今却成市场震荡重灾区；美债曾被视为零风险资产，如今却遭本世纪最凶猛抛售。美元与美债同遭打击，凸显全球资金对美国信誉的担忧。

特朗普的关税操作恃强欺弱，利用市场优势侵犯他国利益。美国或可通过极端施压获短期好处，但牺牲软实力，尤其是美元的中心地位。美元信誉对美国国力日渐弱化尤为重要。

信誉受损直接影响美国全球领导者地位。这是短期恐慌还是不可逆伤害，尚需观察。但“泛美元资产”投资者信心受挫。然而，美元在可预见的未来仍是主导性世界货币，尽管其他国家在寻找替代储蓄手段。

过去两年半，黄金价格翻倍，反映投资者焦虑。各国央行领头买金。上次美元失去信誉是1971年尼克松宣布美元与黄金脱钩并提高关税。随后十年，黄金价格上涨19倍。

本周焦点仍是美国政府“对等关税”及相关话题。数据方面，关注美联储褐皮书，预计指出硬数据微弱增长，但软数据反映对关税政策不确定性的担忧。中国人民银行或调整利率。东京核心CPI预计攀升至3.2%，令日本银行面临通胀压力和关税风险的两难。

【作者系淡水泉（香港）总裁兼首席经济学家，本文纯属个人观点，不代表所在机构立场，亦非投资建议或劝诱】

（文章来源：第一财经）