这家药企的上市之路或存变数……

　　近日，在港股 IPO递表仅一月的关键窗口期，山东汉方制药股份有限公司（下称 ，汉方制药）的核心产品——复方黄柏液，与一桩长达十年的“带金销售药品”的行贿案，被国家医保局通报于众。

　　数据显示，凭借复方黄柏液这一款中成药，便撑起了汉方制药超99%的营收，并在2023年成功突破了10亿元的营收大关。

　　“医药购销行贿本质上是通过给予不正当利益买断处方权，干扰正常诊疗秩序，使得医药产品销售从实际临床价值转向高返点和高回扣。”国家医保局强调，“下一步将指导河北省医保局按照价格招采信用评价制度要求，对案件涉及的山东某某制药有限公司开展信用评价处置。”

　　这意味着，随着监管机构“价格招采信用评价处置”的启动，这家深度依赖单一产品的拟IPO药企，一旦触发“限制挂网”的红牌，其核心市场或将面临实质性冲击。

　　十年“带金销售”

　　3月24日，国家医保局通报的张某猛药品销售行贿案，直指山东某制药企业推广员为推广复方黄柏液，向多名医务人员支付回扣及好处费合计36.5万元，案件已由司法机关判决生效。

　　通报虽未直接点名，但判决书（冀0303刑初126号）披露的国药准字Z10950097、产品名称复方黄柏液，后更名为复方黄柏液涂剂，与汉方制药独家产品完全匹配。

　　通报及相关司法文书显示，汉方制药原推广代表张某猛为增加公司独家产品复方黄柏液的销售量，在2013年至2023年的十年间，向河北省秦皇岛市山海关人民医院的多名医务人员展开了持续的商业贿赂。

　　具体来看，张某猛与时任秦皇岛市山海关人民医院妇产科主任的孙某梅约定，要求后者为其推广并根据科室开具复方黄柏液的数量支付回扣。孙某梅利用职务便利向科室医师推荐介绍该药品，2013年8月至2023年1月间，累计收受回扣款15.69万元。

　　此外，为了精准计算回扣数额，张某猛找到该院门诊药房主任张某松，以2.5万元的好处费换取其统计该医院相关科室及医生开具复方黄柏液的数量，即业内俗称的“统方”。

　　同时，该院皮肤科的两位医生王某慧、张某雯，也因在诊疗中多开具该药品，在2014年10月至2023年1月间累计收受回扣18.3万元。

　　上述案件在2024年11月迎来一审判决，法院认为，被告人张某猛为谋取不正当利益，在药品销售中给予以上国家工作人员（孙某梅、张某松）以财物，构成行贿罪；给予王某慧、张某雯二人以财物，数额较大，构成对非国家工作人员行贿罪。

　　被告人张某猛被判犯行贿罪、犯对非国家工作人员行贿罪；数罪并罚，决定执行有期徒刑一年，缓刑一年六个月，并处罚金人民币2万元。

　　值得注意的是，汉方制药2月25日刚递交港股招股书，距上述国家医保局的通报仅间隔一个月。

　　“司法机关已经对行贿案件作出处罚，但案件暴露出的价格虚高空间依旧存在，如不加以处置，虚高价格将持续侵害患者和医保基金合法权益。”国家医保局表示。

　　同时，国家医保局已将此案作为医药商业贿赂案源下发，并明确表示将指导河北省医保局按照价格招采信用评价制度要求，对案件涉及的“山东某某制药有限公司”开展信用评价处置。

　　按照2025版医药价格招采信用评价制度，商业贿赂将按金额分级认定失信等级：50万元以下为失信，50万—100 万元为严重失信，100万元以上为特别严重失信。

　　对照之下，汉方制药本次涉案36.5万元，虽未达严重失信红线，但已触发信用评价处置，或面临限制挂网、暂停配送、取消中标资格等处罚。

　　在招股书的“风险因素”章节中，汉方制药自身也提示了相关风险：“如果我们因刑事、侦查或行政程序被认定涉及商业贿赂……将导致我们的产品在特定省份所有公立医疗机构以及接受财政资金的医疗机构的销售资格被暂停两年。”

　　4月10日，最高人民法院、最高人民检察院联合发布《关于办理贪污贿赂刑事案件适用法律若干问题的解释（二）》，并宣布自2026年5月1日起施行。

　　这份被业内视为“最严反腐新规”的司法文件，以精准的法律条文，对单位受贿、行贿等罪名的定罪量刑标准进行了全面细化。

　　尤其值得关注的是，新规通过细化单位行贿罪的认定标准，使得药企过去惯用的、将行贿责任切割为“医药代表个人行为”的“甩锅”路径被进一步限制。

　　这意味着，从药企的决策高管到一线代表，整个利益链条都将被置于刑事追责的显微镜下。

　　一款药支撑营收

　　就在复方黄柏液涂剂十年带金销售的同时，也几乎支撑起了汉方制药的全部营收。

　　招股书显示，报告期内（2023 年～2025 年前三季度），复方黄柏液涂剂收入分别10.5亿元、9.9亿元、8亿元，占总营收比例99.8%、99.8%、99.7%，近乎包揽全部营收，是A股、港股市场罕见的极致单品依赖，毛利率常年维持在82%～84%高位。

　　这款源自清代《医宗金鉴》的外用中药，经剂型优化后纳入《中国药典》，2016年获得国家二级中药保护品种，独家保护期至2030年7月，构筑起短期竞争壁垒；2017—2018 年相继进入医保目录、基药目录，快速覆盖全国超1.2万家医疗机构，成为皮肤科外用中成药龙头，市场份额达5.5%，稳居细分领域第一。

　　与极致单品对应的是，畸高的销售费用与持续低迷的研发投入。

　　招股书显示，报告期内，汉方制药销售及营销开支分别为5.1亿元、4.8亿元、4.2亿元，占营收比48.7%、48.6%、52.3%，常年接近收入的一半，远高于中成药行业30%左右的平均销售费用率。

　　汉方制药在招股书中的解释则是，高额费用用于聘请第三方推广商、组织学术会议、收集行业信息。但未披露详细流向，在医药反腐严查带金销售、学术推广造假的背景下，显得格外刺眼。

　　同期，汉方制药的研发投入颇显单薄，分别为5695 万元、5962 万元、4155 万元，不足销售费用的十分之一，呈现典型的“重营销轻研发”特征。

　　值得注意的是，在高额销售费用背后，还隐藏重大关联交易。

　　2023 年，汉方制药向第一大供应商山东基源采购推广服务1.47亿元，占当年总采购额24.4%；2024年，汉方制药向山东基源的采购金额为3218万元，占采购总额的5.4%。

　　山东基源则由汉方制药实控人外甥王萌最终控股，属于明确关联方。主要向汉方制药提供营销及推广服务，主要包括制定营销策略、进行市场调研、学术会议推广、药房及诊所拜访以及客户关系维护。

　　企查查显示，2025年10月，王萌转让山东基源的全部股权，汉方制药也同步终止了合作。

　　事实上，大额关联交易的背后是，汉方制药的家族式治理与财务压力。

　　目前，汉方制药的股权结构高度集中，董事长秦文基持股90%，总经理秦银基持股10%，二人为胞兄弟，签订一致行动协议，合计100% 控股，无外部机构投资者，属于典型的家族企业。

　　财务层面，短期偿债压力凸显。2025 年前三季度现金及现金等价物仅5742 万元；流动比率1.2倍、速动比率1倍，低于2倍的安全线。

　　主要受IPO前的大手笔分红影响，2024～2025 年前三季度合计派息2 亿元，全部流入实控人兄弟囊中，导致现金储备大幅缩水45.4%。

　　显然，在流动性紧张情况下大额现金分红，在加剧资金压力的同时，又是否存在上市前的利益输送？《产业资本》将持续给予关注。

（文章来源：产业资本）